華潤三九：處方藥業(yè)務(wù)快增，預(yù)計(jì)成本下降

上半年業(yè)績符合預(yù)期：上半年分別實(shí)現(xiàn)收入、利潤總額和凈利潤33.1億元、6.52億元和5.16億元，同比分別增長23.9%、26.6%和26.9%，實(shí)現(xiàn)EPS 0.53元，符合我們業(yè)績前瞻EPS 0.53元的預(yù)期。2季度新增合并的順峰實(shí)藥業(yè)貢獻(xiàn)收入7437萬元。中藥材及白糖價(jià)格有所下降，同時(shí)通過內(nèi)部資源整合，報(bào)告期成本壓力有所緩解，上半年綜合毛利率59.4%，同比下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，我們判斷與順峰的并表以及收入結(jié)構(gòu)的變化有關(guān)。期間費(fèi)用控制良好，處方藥業(yè)務(wù)增速較快，應(yīng)收款、存貨周轉(zhuǎn)有所減緩，每股經(jīng)營凈現(xiàn)金0.39元，同比下降14%。

處方藥高速增長，OTC穩(wěn)定增長：處方藥實(shí)現(xiàn)收入10.9億元，同比增長55.9%，其中快速增長的包括種參附、華蟾素、參麥注射液及新品茵梔黃口服液；抗生素業(yè)務(wù)恢復(fù)性增長，預(yù)計(jì)增長超50%；中藥配方顆粒受產(chǎn)能限制，增速有所放緩，預(yù)計(jì)下半年產(chǎn)能釋放后增速將提升；OTC實(shí)現(xiàn)收入17.8億元，同比增11.8%，其中感冒品類、皮膚藥品類保持穩(wěn)定增長，止咳類及皮膚藥新品增速較快。

預(yù)計(jì)下半年成本將繼續(xù)下降：公司庫存周期大約為3個(gè)月，12年2季度白糖同比下降約10%，目前仍有所下降；同時(shí)大宗家種中藥材價(jià)格自11年下半年開始都有所下降，而隨著8、9月份大批品種產(chǎn)新的到來，預(yù)計(jì)價(jià)格仍將繼續(xù)回落。我們預(yù)計(jì)3、4季度成本仍將繼續(xù)下降。

維持業(yè)績預(yù)測：維持預(yù)計(jì)12～14年凈利潤同比增長29%、25%和22%，實(shí)現(xiàn)EPS 1元、1.25元和1.52元。公司是一家優(yōu)秀的OTC品牌企業(yè)，處方藥也正在迅速壯大，未來隨著成本壓力緩解，業(yè)績彈性較高。根據(jù)公司的戰(zhàn)略規(guī)劃，我們預(yù)計(jì)公司未來在婦科等領(lǐng)域仍有并購的可能，外延式的增長也將帶來彈性。